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东方园林四季度业绩大涨环保股仍是困境反转故事

东方园林四季度业绩大涨 昨天我在公众号发文没多久,东方园林就发布了业绩快报。根据快报,全年营业收入实现77亿,…

东方园林四季度业绩大涨

昨天我在公众号发文没多久,东方园林就发布了业绩快报。根据快报,全年营业收入实现77亿,同比下降了42%,实现净利润0.6亿。我们要知道,三季度时东方园林的营业收入也才38亿,净利润还是负8.9亿。而到了四季度营业收入翻倍,净利润也转正了。

昨天三聚环保的业绩快报出来的稍微早点,我有所分析。三聚环保的应收账款应该是大幅下降了,公司的经营也在持续好转之中。

而碧水源的好转还要更快一些,公司股价在2019年8月创出5.95元的新低后持续上涨,半年就涨到了10元以上。

碧水源的股价走势

这不禁让人感慨,环保股过去几年一直惨不忍睹,即便在2019年普遍上涨30%的情况下,环保指数仍是逆势下跌的:

俗话说,物极必反否极泰来。在经历如此长时间的下跌之后,随着行业基本面的逐步改善,率先改善的龙头的投资机会或许真的到来了。

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过去三年东方园林的成绩单

我在买入三聚环保时,因为它名字上带个环保,所以经常有人和我聊起环保股,里面就有东方园林。这家公司给我印象最深刻的不是它的PPP,而是何巧女。这个女强人很有个性,所以给我印象深刻。

东方园林以园林起家,后来以PPP发家,而最终也栽到这个坑里。我们先看看过去三年公司的经营情况。前面几年就不说了,前面几年就是一个高增长的故事,营业收入和利润年年高增长,公司看起来前途无限。而最近两年又是一个困境反转的故事。

我们先来看一下东方园林各季度的营业收入。2017年公司仍在正常发展,在2018年一季度时,公司的营收还在高速增长,而到了2018年2季度开始受到去杠杆的影响,当季营业收入增长已经停止,而到了四季度就出现大幅的下滑。在2019年前三个季度,营业收入一直在低位徘徊,直至第四季度大幅增长,基本回到2018年四季度的水平。

从净利润的角度来看看。2018年二季度时,公司利润还能维持勉强增长,但到了三季度即开始出现下降,到了四季度出现大幅下降。之前公司在一季度只是出于盈亏附近,而在2019年由于收入下降较多而费用刚性,从而出现较大的亏损。二季度亏损额进一步扩大。而到了三季度就出现盈亏平衡,四季度出现利润大幅增长。

东方园林之前发生了什么?

你看名字就知道,东方园林是做园林起步的。单纯说园林,主要分地产园林和市政园林两块。地产园林就是给房地产公司做园林设计的。这块业务单一项目体量比较小,而且竞争也很激烈,毛利润率也很低。但小也有小的好处,那就是工期短,回款快,现金流也好。另一块是市政园林,单个体量较大,利润率也较丰厚,但回款比较慢。

东方园林之前就主要做市政园林,又从市政园林扩展到环境治理,危废处理。后来PPP政策一出来,东方园林抓住机会大干快上,很快就成为行业龙头,享受了一把大风吹起来的快感。同时也在风停了之后被摔成了骨折。

东方园林出问题源于2018年二季度时发行了15亿元的债券,认购只有5000万元,市场哗然。之前市场对于去杠杆是否会影响到龙头公司缺乏概念,而东方园林这样的龙头公司遇到这样的问题也确实让人刷新三观。看看当时的股价:

发债失败引发了市场的恐慌,东方园林股价直接从19块多跌到了7块多,之后一直阴跌不断,前几天刚又创了新低,当前股价只有4.67元。

从公司的业务模式说起

根据2019年东方园林的中报,东方园林目前的业务主要分为三块,一是水环境综合治理,二是危废处置,三是全域旅游。其中危废处置主要是自营,而其他两项主要通过PPP和EPC模式开展。

公司在2018年去杠杆受伤之后开始调整业务结构,下面是截至2019年中报时的收入结构。

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可以看出工程建设是公司的主要收入来源,环保业务收入比较低。在工程建设上:

我们看到公司90%以上的收入都是以工程建设为主,而工程建设的主要形式就是PPP和EPC模式。之前东方园林一直是作为PPP概念公司的。那么PPP到底是什么呢?

PPP里有三个P,英文原文是Public-Private Partnership,是政府和私人组织之间合作建设某些公共设施项目或其他基础设施项目的一种合作方式。通常油公司作为社会资本方,和政府共同设立项目公司(SPV),并通过项目公司对PPP项目进行投资、融资、运营等功能。

首先,是公司与当地政府合资成立一个SPV公司。东方园林大约是要出到项目资本金的20%左右,政府出大概10%。然后以这30%的项目资本金向金融机构进行贷款融资,完成整个项目的施工。待项目完成后可投入运营,会带来一些收益。

东方园林在这里有两个角色,一方面,它是SPV项目公司的出资方,而另外一方面又是施工方。具体流程是这样的:假定一个PPP项目的投资总额需要10亿,那么东方园林和当地政府合作成立一个SPV公司,东方园林出2亿,当地政府出1亿(只是举例,不要计较具体比例),然后SPV公司以此向金融机构进行融资7亿。SPV公司委托东方园林进行施工,向东方园林支付工程款。待项目完工投入运营后,所得收益根据SPV的出资比例进行分配,东方园林又以出资方的身份获得投资收益。

看到了吗?东方园林其实在PPP中挣了两份钱,一份钱是工程建设利润,一份是项目运营利润。在这里,一个PPP项目运作成功需要满足两个条件:首先是这个项目需要有盈利能力;二是SPV公司能够获得融资。

在2018年去杠杆之前,东方园林的PPP一度做得很成功。但这个PPP要想成功,是有前提条件的,其一,PPP项目工期通常较长,而在此期间如果出现融资环境变化,那么项目融资跟不上的话,项目可就烂尾了。其二,项目完工之后的回报如果不好,那么运营收益也无从谈起,不但收益没保证,并且项目公司的出资能否收回还是个问题。

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在2018年去杠杆环境下,SPV公司的融资成了问题,进而使得整个链条断了。

国资入主后做了什么?

朝阳国资入驻之后,其实主要做了以下几件事。

首先是给公司解决资金问题。新增融资债期正常,中长期债比例增加,信用等级提高,融资成本降低了。

其次是在手业务整合。

PPP项目中快收尾的尽快收尾。尚未开始的就进行梳理,把那些盈利前景不好、支付能力不足的就取消或者转让掉了。梳理出那些较为优质的PPP项目。什么是优质项目呢?或者盈利能力较好,或者当地支付能力较好,这样才能有较好的回报。

第三是业务方向聚焦

这是针对新项目的。之前在融资上吃了亏,所以后续要发挥自己的优势,优势在技术、品牌和运营能力上,短板在融资能力上。也因此要加大EPC的比重,控制PPP的规模,加速自营业务的发展。

东方园林的将来主要看什么?

首先我们说,东方园林的所在的行业后续还会不会有大发展了?

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答案是肯定的。无论是环境治理还是危废处理,都有着广阔的空间。

其次,行业是不是真的不赚钱?

环保行业长久以来给人的感觉就是一个不赚钱的行业,但最近其实已经有所变化。你会发现随着环保标准的提高,环境治理和危废处理的经济效益和社会效益都在迅速提高之中。这就为这个行业实现利润回报提供了保证。

第三,东方园林是不是龙头?

这个不用我多说。

最后,制约东方园林发展的最大因素是什么?

东方园林不缺项目,之前因为钱而栽跟头。钱的问题解决之后,公司发展的问题自然也就解决了。东方园林所在的行业其实有点类似于公用事业。包括它后续要做的循环治理这块,在土地和环境成为稀缺资源的当前,这块业务的现金流会比大家想象的要好得多。

具体来说,我觉得以后的看点主要是两个,一个就是危废处理这块。这块类似于公用事业。危废处理是有处理费的,利润有保障,现金流也好。这块的空间也很大。我后续针对这个专门写一篇文章来分析。这里不展开了。

另一个还是在环境治理上。之前看到一篇新闻,有一个方向是工业园区的循环化改造。这块我具体还不知道怎么个弄法。但总的方向一定是聚焦到经济效益更好的业务上去。

结语

最近有不少人在看碧水源,觉得碧水源可以追一追。其实东方园林更类似于2019年8月份的碧水源。你觉得呢?

哦,对了,很多人都说环保股的现金流不好,这个我留待后续来说好了。现金流好不好,不是看行业的,而是看业务模式的。

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作者: 星辰财经

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